Reestruturação da dívida pública: sim, não ou talvez?

Esta semana, na sequência do chamado manifesto dos 70, debateu-se com grande alarde se Portugal pode reduzir a sua dívida pública para níveis sustentáveis sem fazer uma reestruturação. Os campos dividiram-se entre o Governo que continua a dizer que nunca o fará e os signatários do manifesto que advogam a sua necessidade.

Formalmente, o Governo tem sempre de negar qualquer reestruturação para evitar a contaminação imediata dos juros. No entanto, Passos Coelho parece acreditar genuinamente que é possível evitar essa reestruturação. Avaliação oposta fazem obviamente os signatários do manifesto, entre os quais se encontram três reputados ex-ministros das Finanças (Silva Lopes, Bagão Félix e Ferreira Leite). Em qualquer processo de reestruturação de dívidas sejam elas pessoais, empresariais ou soberanas é normal que as partes envolvidas façam avaliações distintas sobre a sua indispensabilidade, pelo que não se justificaria o alarido atual.

Já quanto à oportunidade do momento escolhido para o debate também é normal que cada parte tenha calendários diferentes. Por exemplo, para um Governo, que está a preparar uma ida ao mercado a breve prazo, este é certamente o pior momento para debater tal tema. Já os signatários do manifesto entendem que este é o momento ideal, pois foi relançada a nível Europeu a proposta para a criação de um mecanismo de reestruturação e mutualização parcial das dívidas soberanas. Mais uma vez temos de respeitar as prioridades de cada um e não as usar como o principal argumento do debate.

Porém, o retomar de um debate sereno é indispensável, para não ficarmos prisioneiros do sim ou do não. Pois, na verdade, existe uma terceira via que pode ser a melhor para o país. Existe o talvez. Isto é, deixar para mais tarde uma decisão sobre a necessidade de reestruturação se as alternativas propostas falharem.

Por isso, entre a insensibilidade de um Governo que não se importa de continuar a empobrecer o país para não penalizar no curto prazo os credores e a imprudência dos signatários do manifesto que menorizam os custos de uma eventual reestruturação e o risco de se ficar na dependência de uma decisão incerta de Bruxelas, prefiro uma solução de iniciativa nacional que não necessite de uma reestruturação.

Que solução seria essa? Sem entrar em pormenores técnicos, pois o Governo não me contratou para isso, direi apenas que em termos gerais ela poderia ser negociada com os nossos parceiros da União Europeia nos seguintes termos: a) antecipação imediata do recebimento da maioria das verbas previstas para Portugal nas perspetivas orçamentais da União Europeia para o período 2014-2020 (cerca de 20 mil milhões de Euros) que seriam usadas exclusivamente para amortização da divida; b) negociar uma reorientação dos empréstimos do BEI para o financiamento do investimento público (cerca de 10 mil milhões de Euros), c) reformulação do programa de ajuda aos bancos para um modelo semelhante ao Espanhol e abandono do disparate de criar um novo banco de fomento (financiados em 15 mil milhões pelo programa da Troika), e d) caso não seja criado nenhum mecanismo de mutualização parcial da divida, negociar um prazo mais alargado para reduzir a divida para os 60% do PIB.

Os benefícios desta estratégia seriam enormes. Com as medidas a) e c) reduzia-se imediatamente a divida pública direta dos atuais 210 para 165 mil milhões de Euros (isto é, abaixo dos 95% do PIB) e evitavam-se os efeitos perversos que essas transferências têm na economia Portuguesae (obras megalómanas sem qualquer rentabilidade, distorção da concorrência e promoção da corrupção e subsidiodependência). O financiamento do BEI ao Estado (cerca de 2 mil milhões anuais) permitiria reanimar o investimento público indispensável. Finalmente, uma maior flexibilização do programa de redução da divida pública permitiria adequar a mesma às necessidades de um crescimento mais rápido da economia, indispensável para assegurar a sustentabilidade a longo prazo da divida pública

Em suma, simultaneamente, Portugal podia acelerar o crescimento económico de forma a recuperar do seu atraso em relação à Europa e recuperar a sua credibilidade junto dos mercados.

The Euro Zone Bond Debate: Can we have a common treasury without a common budget?

The debate on whether an European Agency (some kind of Euro Area Treasury department) should replace the Euro Zone countries in financing a substantial share of each country’s public sector borrowing requirements (some suggest a minimum of 60%) has gained new momentum since leading German business groups called for the issuance of Euro Zone bonds in defiance of the official German position.

The centralization of the debt issuing function in the Euro Zone is seen by many (including George Soros) as a solution for the current sovereign debt crisis as well as a way out of the intrinsic weakness of a Monetary Union built without a corresponding budgetary policy. Indeed, the later is the only convincing reason to argue for joint Eurobond issues and the debate should focus on its pros and cons.

Indeed, the European Union has already a long history of joint debt issues. Through the European Investment Bank it finances a non-negligible share of infrastructure projects in Europe. Through the European Commission it has also made several issues to finance specific programs of industrial restructuring and balance of payments support, the most recent being the EFSF mechanism to support the adjustment programs in Greece, Ireland and Portugal. However these issues were for limited purposes and for limited amounts. The centralization of the public sector borrowing requirements is an entirely new game.

In principle, a central Treasury Department for the Euro Zone makes sense. Indeed, that is what happens within national governments where debt issuance by local, state or regional governments is often supplemented by grants, borrowing and guarantees provided by the Ministry of Finance or National Treasurer. However, the later are usually granted under nationally agreed budgetary policies and often require the setting of borrowing limits. These are often the source of frequent disputes between national and sub-national governments that occasionally end up in blackmail by separatist movements.

In a Union like the Euro Area, which is taking the first steps towards a future political unification, a simple setting of borrowing limits by a central Treasurer (no matter how well designed they are) is more prone to such separatist threats because there is no national solidarity. These separatist threats would be a permanent risk undermining the credit standing of the central Treasurer and would become a burden for the remaining members.

To some extent national solidarity can be substituted by common interest in joint spending. For this reason, tying a large share of joint debt issues to the financing of centralized spending in common policies needs to be considered as an essential part of a monetary union package.

Although the experience of common policies in the EU is nothing to write home about (e.g. agriculture) it does not mean that it cannot succeed in areas like transport infrastructure, security (defense and policing), research and population policies (health, education, migration, etc.).

The only certainty is that, like a stool, a solid monetary union also needs three legs – a monetary authority, a treasurer and a spending authority.