Equívocos Reitorais

O Magnifico Reitor da Universidade de Coimbra (UC) dedicou parte do seu discurso de abertura do ano lectivo para apresentar duas propostas “que reputa de centrais para a compreensão e resolução da crise” – limitar constitucionalmente a divida pública e tributar as transacções financeiras – concluindo: “Taxemos os robots, taxemos o dinheiro, libertemos as pessoas”.

Infelizmente trata-se de propostas baseadas em dois equívocos muito generalizados na opinião pública. Vejamos porquê.

Um limite constitucional à divida pública é inaplicável em termos práticos e injustificável em termos teóricos. É inaplicável porque os países, tal como as empresas, passam ocasionalmente por situações excepcionais (crises, guerras, desastres naturais, etc.) durante as quais têm de usar crédito para além do que seria razoável em termos puramente prudenciais. Por isso, os limites teriam de ser frequentemente alterados ou violados o que não se coaduna com os princípios constitucionais da durabilidade e aplicabilidade universal sem excepções. Tal está amplamente confirmado nos países que introduziram esse tipo de regras e que quase todos os anos são obrigados a revê-las (por exemplo os Estados Unidos).

Na verdade, mesmo optando por um limite flexível ou vago do tipo “excepto em circunstâncias excepcionais as finanças públicas devem estar tendencialmente equilibradas”, esse princípio é injustificável teoricamente.

Sob o ponto de vista teórico e empírico é hoje inquestionável que o crédito é indispensável para o crescimento económico; por permitir aos empreendedores usar as poupanças dos investidores passivos, que de outro modo ficariam inactivas (“debaixo do colchão”) sob a forma de depósitos, notas ou barras de ouro.

Como a divida é o reverso do crédito, é indispensável que a mesma seja contraída por aqueles que têm projectos com melhor retorno. Tais oportunidades tanto podem existir no sector público como no privado. Por exemplo, certamente que a Universidade tem projectos com um retorno superior ao de uma nova discoteca ou fábrica de tijolos em Coimbra.

A identificação dos melhores investimentos não é tarefa fácil, mas os mercados livres e concorrenciais constituem tendencialmente o melhor mecanismo para o fazer. Por isso, se a Universidade estudar formas de tornar os mercados do crédito mais competitivos isso será mais rentável do que estudar falácias já conhecidas por mais enraizadas que elas estejam entre nós.

De facto, mesmo quando certos mercados financeiros transaccionam volumes que nos assustam pelo seu valor (por exemplo nos mercados de câmbios e de swaps sobre taxas de juro) tal, por si só, não justifica a introdução de um grão de areia (imposto) na sua engrenagem para desacelerar o seu crescimento (como o próprio Tobin reconheceu). O mesmo se pode dizer sobre a ideia de taxar a instalação de supercomputadores junto das plataformas de negociação.

Por isso o esforço que alguns governos desesperados para arrecadar receita andam a fazer para relançar a ideia de tributar as transacções financeiras é igualmente inaplicável e injustificável.

É inaplicável porque irá levar à fuga de uma actividade importante para outros mercados como Singapura ou Hong Kong. É injustificável porque a base de tributação de qualquer sistema justo e eficaz deve ser um mix de produção (onde já temos o IVA), rendimento (IRS e IRC), riqueza (IMI) e consumo (IVA, IA, Tabaco, etc.).

A circunstância de muitas vezes as administrações fiscais usarem como base da tributação as transacções é apenas um expediente para facilitar o seu trabalho de cobrança dos impostos. Tal facilitismo cria ineficiências, opacidade e distorções com um custo que muitas vezes excede largamente a poupança nos custos de cobrança. Infelizmente, isso pode ser facilmente comprovado em Portugal no actual sistema anacrónico e ineficiente de tributação do sector energético.

Também neste domínio, a Universidade de Coimbra devia preterir o estudo de impostos de base duvidosa ou de limitações ao uso de tecnologias de informação em favor de projectos mais produtivos. Por exemplo, estudar o impacto das tecnologias de informação na produtividade das organizações (incluindo a UC) e estudar formas de eliminar o labirinto fiscal no sector energético.

Em suma, a Universidade de Coimbra não deve correr atrás de modas falaciosas.

Nota: Com este “post” não pretendemos cometer a deselegância de comentar um discurso comemorativo da abertura solene das aulas e muito menos criticar a juventude, eloquência e dinamismo do nosso Reitor, atributos que muito apreciamos e que estão bem patentes no seu relatório de actividades. Apenas, e só, enquanto Professor de Finanças na UC não podemos deixar de refutar ideias erróneas que ultimamente têm contaminado a opinião pública em Portugal e na Europa.

Multiculturalism and Democracy

We define here multiculturalism in a narrow sense to include only major differences based on ethnicity or religion, leaving aside other rivalries created by geography or ideology.

Theoretically, one may expect multiculturalism and democracy to conflict or even to be irreconcilable, because people tend to rally around single issue parties along ethnic or religious lines.

In reality we find democracy in large multicultural countries like India, a country where 20% of the population follows a religion different from Hinduism, where cohabit more than 700 tribes, with 18 official languages and 450 linguistic groups.

In contrast we currently have many smaller multicultural countries like Syria and Iraq being ravaged by civil war. At the same time we have totalitarian multicultural countries like China, also a big country, where less than 50% of the population follow Shenism-Taoism and Buddhism among the Han Chinese and the other 55 official ethnic groups speaking 292 languages. Despite Mandarin being the only national official language in China, other languages like the Cantonese are also official languages at the regional level.

The question then is: why is multiculturalism consistent with democracy, tolerance and diversity in some places but not elsewhere?

One explanation is that democracy was possible where there was an over-riding cultural inheritance; often originating from the leadership of independence movements. India, where Gandhi’s party – the National Congress Party – dominated the political life in the first 25 years of independence, is such an example.

What makes the Indian experience interesting is how such party dominance could be ended in a peaceful way. Indeed, democracy survived despite the emergence of a plethora of small regional and ethnic parties and, at times, being governed by a 14-party coalition.

Many factors might have contributed for such outcome, but among the most important we must certainly include the choice of a federal system of government, the adoption of a unified and independent judicial system and the acceptance of coalition governments instead of a more traditional two-party rotation system.

All those currently pushing to jump towards political union in the European Union must think about these factors.

QE3 or August 2007 again

Bernanke´s trick seems to be working again. Markets went into a significant rally last week following the FED´s decision to “expand its holdings of long-term securities with open-ended purchases of $40 billion of mortgage debt a month in a third round of quantitative easing”. The stated objective is to foster employment and growth but the real motive might be more mundane – to sustain the current bull market in real estate securities.

Back in August 2007 Bernanke also attempted to stop the impending market crash. It worked for a few months (see the S&P 500 chart below) but the inevitable correction came back with a vengeance, causing the second ever largest market crash in 2008.

Now, like then, there is a very large divergence between the price of financial assets and their underlying real assets. The divergence between a popular real estate ETF (IYR) and the prices of real estate as measured by the Case-Shiller Index is well illustrated in the following chart.

As we alerted in a previous post (markets behaving badly again), since a rally in real estate prices is not foreseeable without going back to high levels of inflation you can imagine the way the correction will go.

Why the IMF therapy is not working in Ireland

After a remarkable economic success based on market capitalism, Ireland has drifted back into misery since the crisis of 2008 and risks turning into a Southern European type of state capitalism. Back in January 2011 we explained in this blog (see here) why the IMF program for Greece’s external adjustment would not work. Some of the reasons given then apply equally to Ireland (or Spain for that matter).

First, the Troika misdiagnosed the situation as a liquidity problem while in fact Ireland and Greece faced a solvency problem (albeit of a different nature).

Then, they treated the problem of excessive leverage in the wrong way. The two major mistakes in Ireland were the conversion of private debt into public debt and the reliance on internal devaluation to deleverage. It is easy to see why both policies were wrong.

Ireland had a typical situation faced by a family with irresponsible children that took excessive debt to pay for gambling losses at the Casino (or in its case to speculate in real estate). An obvious option to erase gambling debts was to default on the casino loans (in the case of the Irish real estate bubble the British and German banks). They could be charged with allowing bets that the gambler could not pay. One alternative would be to demand a debt restructuring involving partial debt forgiveness and a longer repayment period, so that with the help of family and friends (i. e. grants by national and EU institutions in the case of Irish borrowers) they could repay the remaining debt without damaging the credit of his family. Another alternative would be to ask the casino to accept an IOU without a redemption date (in case of the British and German banks accept money printed by the ECB).

Yet, the casino owners decided instead to force the collection of their loans from the children’s parents (i.e.Irish government). To save its reputation the family promised to honor the debts by putting them in their business balance sheet (the state budget in the case of Ireland). However, the debts were so huge that they would necessarily cripple an otherwise successful business (economy). It is easy to see why.

First, such an increase in leverage would bar the firm from market financing. Second, it would be forced to halt all modernization and maintenance investments. Finally, it would force the family to downsize by selling some of the best assets. Combining these three measures would inevitably lead to a lower competitiveness, declining productivity and a depressed local economy. As expected, in the last four years, investment in Ireland more than halved in real terms, while domestic demand declined by about one third.

However, the recourse to internal devaluation only made things worse. Imagine that the clientele of the parents business was mostly local (i.e. produced non-tradable goods in economists’ parlance). Therefore, cutting the wage of their workers would reduce its sales proportionally and reduce further the firms’ debt capacity.

Moreover, reducing nominal contracts in the labor market without a concomitant reduction in credit markets would inevitably lead to an increase in non-performing loans (which in 2011 indeed rose from 12% to 20%).

It is obvious that the policy of switching the debt burden from the private to the public sector only made things worse in Ireland. What we said about Greece applies equally to Ireland. It has only three options: a) to force a significant hair-cut on its bond-holders, b) to receive a major grant from other EU countries, or c) a mix of both. None of these is a pleasant solution but there is no other way out.

Is the IMF playing ostrich in Ireland?

Since December 2010, Ireland has diligently implemented an adjustment program agreed with the so-called Troika (IMF, ECB and EU). On its 6th review in June 2013, the IMF concluded that: “Ireland’s ownership of the program remains strong and policy implementation has continued to be steadfast despite the considerable challenges. All quantitative targets for the review were met, maintaining the strong performance in earlier reviews. Fiscal, financial, and structural reforms are advancing as envisaged”. Yet, the IMF seems intent on deliberately ignoring its failure (or lying), because it acknowledges in the same report “renewed tensions in the euro area have driven up Irish bond spreads, while growth remains weak and unemployment high”.

Indeed, in terms of both costs and results, the outcome is appalling. Let us look at the results first:

The chart above from the IMF report shows that the borrowing costs are higher than at the start of the program, remain at unsustainable levels and recently have resumed its rising trend. Likewise, the external debt shows no signs of abating, as shown in the next table:

The Irish net external debt position (excluding FDI and Reserves) deteriorated 16.8% (€30 billion) since the start of the program. Moreover, the government takeover of private debts has increased the general government debt from 25% of GDP in 2007 to 108% in 2011 and the IMF forecasts that it will increase to 121% of GDP in 2013.

Finally, let us look at the bank recapitalization. This program was pursued through a staggering increase of Tier I capital to 16%, but it did not solve the banking system solvability and profitability. The IMF table reproduced below shows that equity losses were still 20% in 2011, while the percentage of non-performing loans had increased from 12.1% to 19.5%.

So far for the results!

Unfortunately, the adjustment costs are equally dismal. The following table gives further details:

Suffice to say, Irish production (GNP) is still 11.8% less than it was four years ago and may fall again in 2012. Meanwhile, unemployment has reached 15% and might continue to rise despite a return to massive emigration. For instance, it is estimated that between 1976 and 2011, about 7.5% of native Irish in their twenties emigrated.

With such dismal results obtained at such an appalling cost, one must conclude that the IMF is playing ostrich in Ireland. Indeed, some observers may even wonder whether Ireland will become another Greece. So, it is not too soon to question whether the program is taking too long to work or it is fundamentally flawed.

No país do faz de conta

Já não bastava vivermos num país onde governantes como Miguel Relvas, Sócrates e outros ex-jotas fizeram de conta que tinham tirado uma licenciatura. Também agora a Troika, para disfarçar que não sabe o que anda a fazer, faz de conta que o dito “bom aluno” passou na 5ª avaliação. Na verdade, tal como um professor ajuda os alunos fracos dando-lhes mais tempo e uns valores a mais, também a Troika teve de dar ao governo mais dois pontos percentuais e mais um ano para cumprir os objectivos para o défice.

Depois do desastre da Grécia, a Troika precisava desesperadamente de mostrar que a sua terapia baseada numa desvalorização salarial funciona numa zona monetária. Por isso, desde o início que isentou Portugal da maioria dos objectivos quantitativos tradicionais e irá continuar a fingir que o país está a cumprir as metas enquanto a situação da população e da economia se degrada cada vez mais.

Por sua vez o governo fingiu que ia resolver o problema do défice pela via da despesa e não da receita. Lembram-se dos famosos 1/3 de receita e 2/3 de cortes de despesa para reduzir o défice em 7,5 mil milhões de Euros? Pelos vistos a execução orçamental até à data mostra uma quebra acentuada nas receitas e uma redução das despesas insignificante (se excluirmos os cortes nos salários da função pública e nas reformas).

Um exemplo ilustrativo desta política do faz de conta do governo é por demais evidente nos tão falados cortes nas PPPs e nas rendas excessivas dos oligopólios concessionados.

Por exemplo, a dita renegociação das PPPs foi uma montanha que pariu um rato. Segundo a comunicação social o governo terá poupado nesta 1ª fase da renegociação perto de mil milhões de euros (isto é, 1/3 do total previsto). Desconheço se a esse montante foi deduzido o montante das indemnizações a pagar aos concessionários por quebra de contrato. De qualquer forma a poupança é fictícia pois tratou-se apenas de cancelar obras por iniciar ou em curso e da transferência de responsabilidades nas obras de manutenção. Imagine que você tinha contratado fazer um prédio de 10 andares mas como não conseguiu a totalidade do financiamento instruiu o construtor para construir apenas 5 andares. Chamaria a essa redução poupança? Claro que não! Considerava que tinha cancelado, adiado ou reduzido o seu investimento.

Também esta semana o governo anunciou uma vitória dizendo que iria reduzir 140 milhões de euros nas rendas das eólicas para os próximos 8 anos. Trata-se de 17.5 milhões por ano, ou seja, um montante inferior aos cerca de 20 milhões anuais que só a EDP irá poupar com a proposta de redução da TSU, que se destinam a reduzir a divida do estado aos produtores de electricidade resultantes do chamado défice tarifário. Recordo que esta divida, que em 2011 acumulou 47 milhões em juros, resulta na sua maioria de atrasos no pagamento dos subsídios prometidos às produtoras para manterem inactivas as centrais eléctricas com custos de produção mais baixos do que as eólicas.

Para perceber o faz de conta desta poupança o leitor imagine que prometia ao seu filho uma mesada de 3 mil euros para ele poder viver sem trabalhar durante trinta anos mas que só lhe pagava 2 mil euros ficando a dever-lhe os restantes mil. O que é que acontecia se agora lhe dissesse que lhe cortava 100 euros na mesada? Nada! Ele continuava a viver sem trabalhar com os 2 mil euros enquanto você fingia que agora já só lhe devia 900. Ele continuava a fazer de conta que a sua mesada era superior a 2 mil euros e você fazia de conta que tinha menos divida.

A mesma política do faz de conta está a ser seguida em inúmeros sectores. Por exemplo, ao fazer-se de conta que está em curso uma reforma da administração pública substituindo os quadros de dirigentes da função pública por jovens estagiários da “jota” a ganhar chorudos ordenados de 4 e 5 mil euros. Ou, quando se faz de conta estar a cortar no ensino aumentando o número de alunos por turma para 30 e depois se deixam milhares de professores com horário zero mas a receber o respectivo vencimento.

Até quando irá continuar esta irresponsabilidade? Até os credores se cansarem do faz de conta da Troika ou até a situação em Portugal se ter agravado tanto como na Grécia e sermos forçados a deixar o Euro? Esperemos que haja o bom senso de arrepiar caminho a tempo.

Orçamento 2013: Economicus Ignoramus ou pior a emenda que o soneto?

Os economistas usam frequentemente o chamado Homo Economicus, para descrever um agente económico representativo. Hoje vou escrever sobre os malefícios de uma outra espécie que abunda em muitas instituições internacionais e em particular no Banco Central Europeu – o Economicus Ignoramus.

Esta espécie é maioritariamente constituída por fundamentalistas da escola monetarista e por “novos clássicos” que, ignorantes de tudo o que se aprendeu sobre gestão macroeconómica, continuam a acreditar em sangrar o paciente (isto é, a economia) até à exaustão na expectativa de que a fada mágica da confiança venha relançar a economia. Em particular, acreditam que a baixa sucessiva dos salários nominais trará uma retoma económica em vez do agravamento da recessão.

Vítor Gaspar, o nosso ministro das finanças, enquanto funcionário do BCE era considerado como um elemento moderado dessa espécie de ignoramus. Por isso, foi com surpresa que vimos o Primeiro-ministro Passos Coelho anunciar a medida mais estupida que essa espécie jamais quis experimentar até hoje. Refiro-me à proposta de aumentar marginalmente os impostos sobre o trabalho de 34.75% para 36%, mas com uma redução do salário nominal dos trabalhadores (antes de IRS) em 7.7% que seria parcialmente utilizada para reduzir os custos laborais para as entidades patronais em 4.7%.

Contrariamente à redução dos salários reais por via inflacionista ou do aumento dos horários de trabalho, os cortes nos salários nominais é contraproducente por reduzir desnecessariamente a procura interna agregada tal como foi demonstrado por Keynes há mais de 75 anos (ver por exemplo o capítulo 2 da sua Teoria Geral). Também a reacção pouco entusiasta dos empresários Portugueses, supostamente beneficiados com essa redução, corrobora a teoria Keynesiana.

Uns simples cálculos “de guardanapo” ilustram a irracionalidade desta medida. Vejamos primeiro porque é que os empresários não estão entusiasmados com os 4.7%. Eles sabem por experiência que baixar os salários líquidos vai causar ressentimento entre os seus trabalhadores com duas reacções inevitáveis: um pedido de aumento salarial compensador e ou uma redução do seu empenho no trabalho que reduz a sua produtividade. Eles também antecipam que os trabalhadores dos sectores regulados e dos transportes farão valer as suas reivindicações e que as respectivas empresas oligopolistas farão repercutir o aumento dos custos no preço a cobrar pela energia, crédito e transportes às restantes empresas.

Por isso, basta que estas repercutam a totalidade dos custos de reposição dos salários líquidos dos seus trabalhadores para que as restantes empresas tenham um acréscimo de custos na ordem de 0.7%. Se as restantes empresas perderam mais 2 a 3% por via da reposição de salários e quebra de produtividade então o ganho final será provavelmente inferior a 1%. Será que tal benefício constitui uma vantagem competitiva? Claro que não! As empresas exportadoras são sobretudo vulneráveis a uma valorização do Euro e as que trabalham para o mercado interno serão drasticamente afectadas pela contracção no consumo privado.

Na verdade esta redução no rendimento nominal será a mais desastrosa para a economia portuguesa por agravar o crédito mal parado e reduzir o consumo privado. Como as remunerações dos assalariados representam cerca de 50% do PIB em Portugal, o aumento de 7% da contribuição para a segurança social poderá traduzir-se numa redução do consumo privado em cerca de 1.75% do PIB, à qual podemos acrescentar mais 0.8% de contracção resultante do efeito multiplicador sobre o desemprego causado por essa medida. Deste modo a previsão do Banco de Portugal para um crescimento zero em 2013, deverá ser revista para uma quebra de 1.5%. Isto é, o país continuará em recessão em 2013.

Em suma, a esperteza saloia de querer fazer o triplo e com esta engenharia tributária agradar à Troika introduzindo a sua desejada desvalorização salarial de 7%, enganar o Tribunal Constitucional dissimulando o não cumprimento do princípio da equidade e satisfazer os lobbies contra o aumento dos impostos sobre o capital, irá traduzir-se num efeito negligenciável sobre as contas públicas (senão mesmo negativo), num agravar absurdo das desigualdades, no aumento imparável do crédito mal parado e do desemprego (que poderá aproximar-se dos 20%) e numa quebra significativa do PIB nacional.

Com as perspectivas resultantes desta inépcia (ou perfídia?) do Governo não será de admirar que os nossos credores continuem sem acreditar em Portugal e teremos de concluir que será pior a emenda que o soneto.

Ostracizar ou suspender os direitos políticos dos “Jotas”?

Os escândalos das licenciaturas de José Sócrates e Miguel Relvas, e o efeito corruptor e mediocrizador do predomínio na classe política Portuguesa das “Jotas”, representam um perigo para o futuro da democracia em Portugal. Em particular, exacerbam a descrença na possibilidade de o país alguma vez vir a recuperar da profunda crise social e moral em que se encontra atolado.

Será que tal perigo é razão suficiente para declarar um estado de emergência e suspender os direitos políticos dos dirigentes políticos que tenham sido membros das “Jotas”?

Embora em situações de emergência a defesa da democracia possa justificar a suspensão temporária de alguns direitos políticos (nomeadamente o exercício de cargos políticos) tais medidas devem ser verdadeiramente excepcionais.

De facto, esta foi a conclusão a que se chegou há mais de 2400 anos no berço da democracia. Os Atenienses foram os primeiros a introduzir o ostracismo num regime democrático como forma de proteger a própria democracia. Durante cerca de 100 anos os cidadãos de Atenas votavam periodicamente a expulsão da cidade, por um período de 10 anos, daqueles que fossem considerados um perigo para a democracia. Este sistema, introduzido em 506 BC e abandonado em 415 BC, levou a abusos por parte de grupos organizados que procuravam fazer votar a expulsão dos seus rivais políticos.

Hoje em dia usa-se sobretudo a suspensão dos direitos políticos, em especial o da não elegibilidade para certos cargos, mas a decisão passou para o foro de tribunais independentes. As limitações mais comuns abrangem organizações e indivíduos que partilham ideologias extremistas proibidas constitucionalmente, nomeadamente as perfilhadas por grupos neonazis, neocomunistas, racistas e xenófobos.

Porém, o sistema actual também é frequentemente abusado, sobretudo quando tais suspensões são declaradas durante estados de emergência ou por tribunais não independentes. A título de exemplo veja-se o que se passa hoje na Venezuela e na Rússia.

Por isso, excluindo o caso dos grupos terroristas, tais suspensões são sempre de evitar. Aliás, essa foi a solução de bom senso adoptada em Portugal a seguir ao 25 de Abril.

Teremos por isso de nos resignar à mediocridade de um futuro construído por uma classe política de “Jotas”? Não necessariamente.

Por um lado os eleitores podem não votar nos candidatos com credenciais “Jota”, desde que estas sejam devidamente denunciadas pela opinião pública e os eleitores sejam esclarecidos sobre as suas consequências nefastas. Isso obrigaria os partidos políticos a recrutar os seus candidatos entre profissionais qualificados.

Por outro lado, os estudantes universitários podem revoltar-se contra o domínio das respectivas associações académicas por parte das juventudes partidárias. Para tal os seus professores independentes dos partidos devem esclarecê-los sobre as consequências futuras da presença dos “Jotas” no seu seio.

Em suma, a melhor arma da democracia para se defender dos seus inimigos é a própria democracia, exercida através de um debate livre e esclarecido sobre o papel das juventudes partidárias em regimes democráticos.

Capitalism and Keynesianism (Left and Right)

Market capitalism is an economic system based on free competition. In theory, it is a system that guarantees automatic market equilibrium and the optimal allocation of resources over the long term. In the short run disequilibrium is a recurrent feature of the system that is permanently corrected through competition.

To put it simply, excessive supply is reduced through diminishing profits and insufficient supply is raised up by entrepreneurs in the lookout for profit opportunities created by such shortages. Unfortunately, this process of automatic adjustment is not instantaneous and in practice market capitalism is naturally bound by cycles in business activity, popularly known as recessions and booms.

Keynesianism is a set of policies advocated by Keynes to smooth such business cycles. Writing in the aftermath of the crisis of 1929, Keynes proposals were aimed at deep and prolonged recessionary phases when the entrepreneurs drive for action, which he termed “animal spirits”, was so depressed that they were unable to restore growth by profiting from the opportunities created by supply destruction.

For these circumstances he advocated a demand shock through monetary and fiscal easing, or just increased government spending for economies caught in a so-called liquidity trap (when interest rates were close to zero). Using a medical analogy, Keynesianism advocates the prescription of hard drugs to treat a severe depression.

It is obvious why his economic stimulus therapy is necessarily controversial. Similarly to hard drugs, more public spending has many negative side effects (most importantly, it may reduce the share of market capitalism in the economy and its competitiveness). Just as doctors may disagree on the severity of a particular depression and the efficacy of soft treatments like exercise and therapy, economists also disagree on the effectiveness of soft supply-side treatments such as more training, deregulation and labour market flexibility to treat severe recessions.

Regrettably, these controversies are inevitably more tainted by ideology in economics than in medicine. So, those more collectivist-driven will see in any mild reduction in economic activity (say a quarterly decline in GDP or a rise in unemployment) a justification for more government intervention. Likewise, when faced with a severe recession (e.g. four or five consecutive quarters of economic contraction), those terrified by the danger of collectivism will repudiate any intervention and ask for more patience to give time for the automatic forces of competition to wake up.

On the collectivist side we often find leftist politicians. And, not surprisingly, Keynesianism is often confused with a left-wing ideology. This is compounded by the fact that some of the most famous Keynesians (e.g. Joan Robison in the past and Paul Krugman today) are influential leftist ideologues.

This is obviously a mistaken perception, because we have many collectivist advocates on the right. Most notably, among them we have the advocates of state and managerial capitalism including many right-wing Corporatists and Christian-democrats.

Indeed, Keynesianism is not about left or right but about wisdom and common sense. That is, economists and politicians should be able to assess in a dispassionate way when to give up on the automatic resumption of growth through the self-correcting mechanisms of competition and to be able to carefully design stimulus packages that do not hypothecate the future of market capitalism.

Common sense must be based on simple benchmarks. For instance, demand-management policies should only be adopted when unemployment exceeds a given range (say, 8% for collectivists and 12% for libertarians). Currently, using such criterion, we need Keynesianism in Southern Europe but not in the rest of the Eurozone. This is obviously a difficult but not impossible task in the context of a monetary union.

To conclude we need Keynesianism as a temporary solution for special circumstances. But we are left without knowing if Keynesianism also can be used in a pre-emptive way to face anticipated external shocks (e.g. a breakup of the Euro Zone). This controversial issue is left for a future post.

Selling domestic or foreign assets to solve the debt crisis in Spain

In a recent paper Carmen M. Reinhart and M. Belen Sbrancia categorized major reductions in debt/GDP ratios as being achieved through: (i) economic growth; (ii) a substantive fiscal adjustment/austerity plans; (iii) explicit default or restructuring of private and/or public debt; (iv) a sudden surprise burst in inflation; and (v) a steady dosage of financial repression that is accompanied by an equally steady dosage of inflation to classify the following major global episodes.



The authors then estimate the role of financial repression (i.e. a combination of inflation and negative real interest rates) in solving the post-world war II problems in selected countries shown in the following table:



The implied role played by financial repression is impressive, but its interpretation is questionable in countries like Japan and its acceptance would imply that accumulation of debt in the subsequent period 1980-2010 would be also due to absence of financial repression.

In any case, they missed (or subsumed under adjustment) one of the most important solutions for excessive debt – the sale of assets.

In the context of Spain, the insolvency of the banking system is due to a twin bubble – in real estate and in foreign acquisitions. The first is well known, but few realize the importance of the second and even see it as a source of national pride. To have an idea of the buying spree of big Spanish companies we can illustrate it with the case of Telefonica. In the last decade its CEO Cesar Alierta was a kind of Paris Hilton spending more than $85 billion in acquisitions, an amount close to the $125 billion banking bailout just agreed by the Eurozone members. Botin at Santander and other CEOs did the same.

So the Spanish creditors should demand that she sells a large portion of these foreign investments. This form of tackling desperate financial situations is not without precedents. People do not like to remember this, but the US forced Great Britain to do so to pay for war supplies at the beginning of World War II (Britain had to sell £1.1 billion in foreign assets, ¼ of all its assets).

Again, using Telefonica as an example, we recall that she currently owns €65bn of assets in Latin America which earn yearly €6bn in operating profits. Were they to be sold at book value the net effect on Spains´s balance of payments could pay for more than half of the banking recapitalization needs.

This is not a pleasant solution, but the alternative of burdening future generations with a crippled economy under unbearable unemployment and debts is not better. The Spaniards need to realize that they are not just facing a banking liquidity problem. The fundamental problem is that they need to write-off hundreds of billions of Euros lost in the real estate and foreign investment bubbles and someone must pay for them.

Lasting errors, prejudices and rediscoveries in science

It is astonishing how prejudices can perpetuate the generalized acceptance of some errors many centuries after they were identified as such. The following examples from astronomy and economics are paradigmatic.

Despite Copernicus demonstration in 1543 that the Earth was not the centre of our solar system, the Ptolemaic geocentric view of the Universe was still widespread at the time (1687) when Newton published his law of universal gravitation. More extraordinary is that today in America one in five Americans still believe that the sun moves around the earth.

Such lasting mistaken beliefs can only be explained by theological prejudices and dogmatism.

Similarly, in economics, the Marxist labour theory of value inspired in David Ricardo´s theory of value was being drafted in 1844 (Economic and Philosophic Manuscripts) while Gossen (1854), Jevons (1862) and Walras (1874) separately developed the marginal theory of value based on utility. This new theory provided a better explanation about the way exchange prices are set in markets and could also incorporate labour in its approach without invoking the Marxist view of labour exploitation. Marx, in the first edition of Das Kapital published in 1867, persists in a labour theory of value based on the idea that “the worker becomes an ever cheaper commodity the more commodities he creates”.

Still today, despite the theoretical and historical discredit of such theory, Marxists and other believers in the labour theory of value persist in such erroneous view of how prices are formed. Again, the survival of such prejudice can only be explained by ideological reasons, this time by their aversion to capitalism.

Although such forms of ideological obscurantism should be avoided by science, it would be ill-advised to discard completely their starting axioms as they may prove useful for new rediscoveries.

For instance, in astronomy, I can postulate that if the universe is infinite then every point in a three-dimensional space can be considered the centre of that universe and thus restate the geocentric view of the earth. Likewise in economics. Since consumption and work cannot be defined respectively as synonymous of utility and disutility (for instance I often derive more pleasure from work than from consumption), I can postulate that no matter how widely defined is utility it is a finite standard insufficient for unequivocal determination of exchange prices. So, a multi-dimensional approach is required to bring in cost of production, neurological and social factors that account for non-rational determinants.

In conclusion science is a continuous process of discovery–error–rediscovery that cannot be prejudiced about past beliefs.

Facebook, popular delusions and capitalism

Today Facebook will close its first sale of shares to the public (IPO) at a record price to an unprecedented retail demand.

In the process it will make the kid who created this popular site (that signed one in every seven human beings) a billionaire beyond his wildest dreams. Will his invention ever return profits that justify valuing his company at such high price (26 times its sales)? Probably not!

As usual, some pundits will protest against such market irrationalities that, from time to time, degenerate into speculative mass delusions of a Ponzi-like kind. Some will even use such episodes to claim that capitalism is rotten and needs to be replaced by a more rational system.

Yet, past manias (tulips, canals, railways, dot.com, etc.) have shown that such episodes are temporary purges providing a peaceful escape to the many frustrations accumulated periodically in all societies.

This was recognized brilliantly by the most quoted critic of unregulated free markets – John Maynard Keynes – in this famous sentence: “It is better that a man should tyrannise over his bank balance than over his fellow-citizens.”

Indeed, the fact that capitalism ends peacefully its own episodes of irrational exuberance is a testimony to the beauty of the capitalist system.

Be prudent but do not blame the system.

La France après Hollande

I often say that democratic socialism is a necessary evil to disillusion naive young people about collectivism and to restrain the nepotism of right wing politicians. The problem is that socialist governments are often a costly affair.

Yet, this time, the election of socialist Mr Hollande in France may bring a positive outcome to offset such costs if he acts on his electoral promises and kills the proposed new European treaty introducing a suicidal fiscal compact for the Euro Area.

Within five years we will be able to judge that and the usual costs of socialism in terms of increased inequality, slower productivity growth, rising inflation, mounting unemployment, more corruption, bigger public spending and debts, etc.

For future reference we summarise here the situation inherited by Mr Hollande:

My bet is that in five years France will be worse off in about ten of these indicators. Still, good luck France and Mr Hollande!

Grupos ou classes sociais?

As ciências sociais precisam de dividir a população em várias categorias ou estratos, consoante a natureza da sua investigação. Por exemplo, a demografia pode classificar as pessoas em grupos etários ou geográficos. Já a economia pode agrupá-las por escalões de rendimento e riqueza ou em termos de ocupação profissional. O mesmo sucede com outras ciências, nomeadamente a sociologia, teologia, antropologia, etc.


Porém, as categorias utilizadas tanto podem ser consideradas como meras arrumações estatísticas como podem ter uma forte conotação social. Neste caso elas poderão condicionar o modo de vida e as oportunidades dos seus membros. Em consequência, os grupos podem tornar-se mais ou menos fechados ou corporativos como forma de perpetuar o grupo.

Esta última percepção dos grupos está desde tempos imemoriais ligada ao conceito de classe social e de hereditariedade. No entanto, desde o iluminismo e subsequente ascensão das sociedades democráticas que as classes sociais passaram a ser mais abertas e a aceitar a mobilidade social. Por isso, os sociólogos (mesmo os de orientação Weberiana) têm tido dificuldades em arrumar os grupos sociais em classes bem definidas usando os tradicionais atributos da riqueza, status e poder. Por maioria de razão os sociólogos de tradição Marxista que ainda continuam agarrados a uma classificação dualista (burgueses e proletários) estão ainda mais desfasados da realidade actual.

Na verdade, um dos maiores progressos civilizacionais dos últimos duzentos anos foi certamente a mobilidade e diversidade social. Melhor, a grande proliferação de grupos sociais (organizados e não-organizados) não degenerou na temida desagregação social ou anarquia. Porquê?

Isso só foi possível graças ao triunfo dos ideais liberais, ainda que incompletos e continuamente contestados. Estes definem limites para a actuação dos grupos de interesses organizados (sindicatos, associações profissionais e patronais ou partidos políticos) e asseguram a liberdade e protecção constitucional dos indivíduos contra os abusos das maiorias.

Por isso, seria um grande retrocesso civilizacional voltar a defender a luta de classes como forma de resolver os conflitos de interesses entre os vários grupos sociais.

Nesta perspectiva, a decisão da Associação 25 de Abril em dissociar-se das comemorações oficiais do 25 de Abril por discordar da política do actual governo (a que aderiram algumas figuras de esquerda como Mário Soares e Manuel Alegre) é lamentável por pretender celebrar partidariamente uma efeméride que é nacional. A razão única de um feriado para celebrar o 25 de Abril é por ser o dia da liberdade.

Liberdade para todos os Portugueses – de esquerda, direita ou centro – sem distinções.

Nice job if you can get it!

Based on the Forbes chart reproduced below, one can see that the gravy train of CEO compensation has resumed its unstoppable acceleration.

Assuming the current average CEO pay and an average return of 5%, an investor would need to invest 200 million to achieve this level of income. Since there are no risk-free opportunities paying this type of return one must conclude that investors would be better off by “buying” a risk-free CEO job that pays this level of compensation.


Nevertheless, as shocking as these numbers are, they hide the true scale of the problem by mixing CEOs that are founders or significant investors in their companies (where compensation and dividends may be mingled) with CEOs that are simply managers. In particular, it hides the outrageous pay in the so-called managerial capitalistic sector.

This sector is run by the second type of managers. It includes all companies where control is exercised not by the owners but by incumbent management, and it can be divided in two broad categories – licensed monopolies/regulated firms and companies with a high level capital dispersion preventing individual investors from exercising control (typically companies with a float in excess of 95%).

The absurdity of such pay packages can be illustrated with reference to the greediest and the worst performing CEO, based on the Forbes list and SADIF Analytics rankings respectively. The first is John H Hammergren the CEO of McKesson´s, a drugs & biotechnology company, who earned a 6-year average compensation of $50.79 million. The second is Daniel R Hesse the CEO of Sprint Nextel, the telecommunications operator, who earned a handsome $.6.6 million last year. Their basic cash compensation and respective company´s stock price performance are depicted in the two charts below.

And, what have they achieved during their recent tenure? McKesson´s investors had a 6-year annual total return of 9% (a paltry 2% above the industry ETF), while Sprint´s investors total return was a huge loss of 31%. Another way to see what is at stake is to take the case of a large shareholder in McKesson´s, for instance the 8th largest (Glenview Capital Management, with a stake worth about $414.1 millions). They would need to have invested almost $250 million to earn an amount equivalent to just half of what the CEO made. That is, they would be better off by trying to “buy” the job for themselves.

Large organizations are bureaucracies whose short term performance is to a large extent independent of their leaders. Indeed, like governments, most would not notice if the CEO/President had taken a long leave of been replaced by a dummy. And, likewise those leaders who really shape their future would perform as well whether they earned 800k or 1600k.

So the sky-rocketing of management pay sparked by the rise of managerial capitalism in the 1980s is not a matter of performance reward but truly a case of CEO-Kleptocracy.

German fun vs. Spain´s pain

The debt markets are focusing on Spain again, and the debate between fiscal conservatives and stimulus proponents rages once more. Paul Krugman has just published another post showing that before the real estate bust Spain´s public debt was much lower than Germany´s. He compares net flows in 2010 and 2007 to state his case. This is not a reliable method to compare leverage levels. So here are the most recent balance sheet values as published by the OECD.

It is true that with an economic size of less than half the size of Germany (43%), Spain´s government debt was just one fifth of Germany´s public debt. However, the Spanish economy as whole had a net debt equivalent to almost 80% of GDP, while Germany was a net creditor, and between 2007 and 2010 increased its creditor position from 6% to 21% of GDP.

In what concerns the shares of public consumption in total GDP we can see from the following table that the share in Spain is only marginally higher than in Germany.

The fundamental difference between the two countries is that Spanish companies borrowed more than German firms while Spanish households saved very little when compared with those in Germany.

Moreover, some of the borrowing was financed by Germany and was mostly invested in loss-making real estate. Indeed, the robust public finances in pre-crisis Spain were the result of paper profits generated during the real estate bubble (in a fashion not much different from the Clinton surplus during the internet bubble).

So, the Spanish problem is a banking problem and should not be transformed into a long term fiscal problem, like in Ireland, which will compromise its future growth.

Reforma ou revolução?

Do que tenho escrito resulta claro que penso que o actual regime de capitalismo de estado de esquerda em Portugal se aproxima do fim. Não só porque nos próximos dez anos o actual regime ultrapassará em longevidade o regime do Estado Novo, mas também porque o regime dificilmente sobrevirá a uma dezena de anos sob tutela dos credores estrangeiros exercida através de sucessivos programas de ajustamento negociados com a Troika.

O regime que lhe vier a suceder poderá ser um regime de capitalismo de mercado, de gestão ou, novamente, um regime de capitalismo de estado de direita (por exemplo, corporativo ou oligárquico no estilo Putin) ou de esquerda (no estilo terceiro-mundista de Chávez ou no estilo Angolano).

O resultado será em parte determinado pelo facto dos proponentes das várias soluções de regime optarem pela via reformista (democrática) ou pela via revolucionária (golpe militar). Por isso, é importante avaliar as perspectivas de mudança que as duas vias oferecem. Não se trata de reeditar o debate do final do século XIX entre Rosa Luxemburgo e Bernstein sobre como construir o socialismo, mas simplesmente debater os prós e contras de cada uma das vias para mudar um regime.

A grande vantagem de uma revolução é que promete para amanhã a realização imediata de todas as utopias. A sua grande desvantagem é que se sabe como começa mas nunca se sabe como acaba; e a história tem demonstrado que as revoluções acabam geralmente mal.

Em contraste, a via reformista tem a grande desvantagem de parecer uma tarefa interminável, como a de Sísifo, mas tem a virtualidade de permitir uma progressão cumulativa. Também tem a vantagem de atingir o seu destino quando tem ou gera bons líderes.

Entre nós começam a ouvir-se vozes à esquerda (e.g. o apelo de Otelo para um novo 25 de Abril) e à direita com apelos a um novo Sidonismo de inspiração nacionalista que conteste a tutela da Troika e retome o proteccionismo nacionalista. Embora o actual regime tente acomodar as reivindicações corporativas dos militares, não é impossível que alguns possam ser tentados a fazer um golpe de estado com vista a uma suspensão da democracia (ainda que temporária) de forma a alterar a constituição e o regime político.

A nosso ver a via revolucionária, para além dos riscos habituais das revoluções (incluindo a guerra civil), traria uma quase certa continuação do predomínio do capitalismo de estado. Isto é, a mudança seria apenas ao nível do regime político. Logo não acredito que tal via possa resolver os bloqueios existentes na sociedade portuguesa.

Por isso, defendo que a mudança de regime político-económico seja feita pela via reformista. Contudo, como fazê-lo com os partidos que temos hoje em Portugal? A meu ver existem duas opções. A primeira através da eleição, com uma confortável maioria absoluta, de um líder partidário que desempenhe o papel de déspota iluminado. A segunda, através de um Presidente da República eleito por larga maioria na base de um compromisso público de coagir os partidos políticos para mudarem o regime.

A opção por um déspota iluminado está mais de acordo com a tradição messiânica dos portugueses. De facto, os grandes reformistas da nossa história, nomeadamente D. Afonso III, Marquês de Pombal ou Salazar foram todos déspotas iluminados. As grandes desvantagens desta solução advêm da dificuldade em eleger tais líderes num regime democrático, na sua tendência para resvalarem para regimes autoritários e na perenidade das suas reformas logo que abandonam o poder. O primeiro problema pode ser ultrapassado por líderes que escondam a sua agenda reformista até chegarem ao poder. Já o problema da perenidade das reformas não poderá ser resolvido se não houver uma conversão genuína dos portugueses a esses ideais. Ora, os déspotas atraem facilmente seguidores mas não deixam verdadeiros discípulos.

Por isso, a via mais segura para uma mudança de regime é infelizmente a mais difícil - através da eleição de um Presidente da República com poderes limitados. Mas, tal não é impossível se a sua eleição resultar de um processo de mobilização dos intelectuais e da sociedade em geral para os ideais do capitalismo de mercado bem como dos restantes pilares que de acordo com o nosso blog asseguram a felicidade humana.

Parafraseando o ditado - Roma e Pavia não se fizeram num dia – também digo que o processo reformista que advogo não se fará numa única eleição presidencial. No entanto, todas as grandes reformas são feitas de pequenos passos. Por isso, o meu desejo é que este pequeno ensaio seja um contributo para esse primeiro passo na mudança do desígnio nacional.

Personality and Productivity

In a recent book Susan Cain tries to rebalance the current obsession with extrovert personalities, by illustrating “the Power of Introverts in a World That Can't Stop Talking”.

Just as the fashion industry has been promoting a major slimming industry by employing only skinny models, the entertainment business is creating a similar big business in personality spinning through self-help books and coaching seminars on assertiveness, social skills, team playing and many other activities aimed at making us all extroverts.

There is nothing wrong with the extroversion and slimming industries as long as they profit from such passing fads and illusions without damaging our health. However, Cain claims that contrary to conventional wisdom introverts are in fact significantly more productive and creative than extroverts. Therefore, if that is true, the current bias in educational pedagogy to promote extroversion through group work and other socializing techniques might threaten our children´s future productivity.

Nevertheless, from my personal experience, I am inclined to favor the hypothesis that personality has little or no role in explaining individual productivity in most professions (with the obvious exception of showbiz). And, this might be so regardless of whether higher individual productivity is achieved by effort (endurance) or creativity (entrepreneurship).

So, until psychologists and biologists provide us with sufficient data on the link between productivity and personality the jury is still out to decide on this matter, and parents and educators should be careful about embarking on fads to manipulate personality in whatever direction they like more. Education is more about diversity than conformity.

Ajustar o Programa da Troika: Sim ou Não?

Eduardo Catorga, o principal negociador do Programa da Troika em nome do PSD, vem ao fim de apenas nove meses juntar-se ao coro dos que defendem um ajustamento do Programa. Ajustar, estender, flexibilizar ou renegociar são questões semânticas sobre as quais não vale a pena perder tempo.

A verdadeira questão que deve ser colocada é sobre o que é que o Governo Português pretende fazer para resolver o problema da divida soberana. Depois sim, temos de equacionar se essas medidas podem ser tomadas no contexto do actual acordo ou se é necessário alterá-lo.

Infelizmente, o Governo parece não saber o que fazer e por isso tende a juntar-se ao coro dos que querem mais dinheiro, mais tempo para o pagar e melhores condições.

Por outro lado, malgré a Grécia, a Troika e a Alemanha estão interessadas em continuar a fingir que os programas que impuseram aos países periféricos estão a produzir resultados; quando é evidente que nem sequer cumprem os objectivos a que se propuseram, que já de si eram pouco ambiciosos. Por exemplo, Portugal não conseguiu cumprir o objectivo do défice orçamental para 2011 tendo que recorrer a operações de contabilidade criativa com os fundos de pensões da banca para encobrir essa deficiência.

Portanto, estão reunidas as condições necessárias para que em breve seja feito um ajustamento “facilitador” ao programa Português.

Infelizmente, tais “facilidades” são uma miragem enganadora que hipoteca o futuro do país. Pior, perpetuam a sua dependência das instituições internacionais; correndo-se mesmo o risco de Portugal se tornar definitivamente um antro de negócios escuros e subsidiodependência ao nível de alguns PALOPs como a Guiné, São Tomé ou Moçambique.

Na verdade, o Programa da Troika não funciona porque em vez de reduzir a divida pública se propõe aumentá-la em mais de 15%. Não funciona, porque em vez de reduzir a despesa pública improdutiva tolera o seu aumento e permite a proliferação de excepções às medidas de austeridade a todos os grupos de interesses mais favorecidos e poderosos. Não funciona, porque em vez de aumentar o trabalho aumenta os impostos. Não funciona, porque deixa intocados todos os cancros e grupos de interesses que minam a sociedade Portuguesa.

Por isso, a pergunta que se impõe não é saber se vamos ajustar o Programa da Troika mas o que é que o Governo pensa fazer para ultrapassar as suas limitações e incoerências.

Markets behaving badly again?

The Obama administration $25 billion deal struck with the nation’s five biggest mortgage servicers tops numerous other approaches to boosting the housing market that have conspicuously failed to prop up the economy.

However, such attempt at propping up real estate prices to the levels achieve at the height of the previous bubble is a questionable objective. First, it disregards the ability to pay of homeowners and second it risks creating a new financial bubble.

Indeed, the financial bubble seems to be already blowing if one looks at the chart below where we compare the evolution of house prices (measured by the Case-Shiller Index), with the trend in real estate investment funds (measured by the Ishares Real Estate Trust) and the stock market (measured by S&P 500 index).

The chart shows that there is again a large differential between the price of financial assets (IYR) and the price of their underlying real assets (houses). Although some lagging between real and financial assets is normal, wide deviations usually occur in bubbles or crashes. This fact is important for homeowners as well as to macroeconomic policy and monetary quantitative easing in particular.

Back in the 1930s, the debate between Keynes and Hayek on the efficacy of stimulus policies discussed the relationship between asset prices and production prices. Hayek believed that markets left to their own would restore the prices of assets without increasing those of production. In contrast, Keynes argued that piling up bank balances or purchasing existing securities to bid their prices to previous levels would cause the release of real resources (capital and labour) while failing to find new opportunities to invest them due to a lack of confidence (“animal spirits”). As it turned out the recovery only came about after a number of years through government stimulus of the worst kind (armament and war spending).

Therefore, modern Keynesians like Paul Krugman who are sceptical about the sustainability of quantitative easing should be less soft on quantitative easing and more committed to devise deficit stimulus packages that have a less costly multiplier effect. My own suggestions about the government spending multiplier can be found in this post.

The beauty of capitalism

There is a never ending history of blaming capitalism for all evils in society. The vigilantes are always out there looking for market failures and externalities to "prove" the limitations of capitalism.

The most recent accusation is that capitalism is responsible for obesity because the food industry is driven to profit from what Ken Rogoff called coronary capitalism.

The idea that capitalism promotes vice at the expense of virtue is an historical nonsense. Otherwise, after 200 years of capitalism, western economies would now be dominated by casinos and brothels. Yet, these vice industries are still niche industries.

It is true that capitalism is affected by market failures and externalities, but these are the exception not the rule. It is also true that it may cause some unhealthy patterns in terms of consumption. But in market capitalism these imbalances are necessarily temporary; while they are bound to be perpetuated under other economic systems and government rule.

In fact the food industry provides a unique proof of this principle. As soon as the junk food became dominant and inefficient a growing number of enterprising capitalists stepped in to offer all sorts of alternatives; ranging from the organic food industry to the keep fit and health clubs without any government intervention.

Indeed if the fast-food industry still caters for so many people that is because of governmental failures rather than market failures. It is because of government failures that we have an ever growing number of families living on social security and low-cost dinners. It is because governments provide lousy school meals that children acquire unhealthy eating habits. And, it is also because of government´s inadequate funding for scientific research in food and health that we have so much voodoo science in what relates to healthy eating habits.

On the contrary, capitalism is part of the solution for these government failures. By competing to provide low income families with affordable and varied meals it facilitates the acquisition of good eating lifestyles.

That is really the beauty of market capitalism. Instead of raising regulatory barriers to protect the incumbents in the food industry competition ensures that they will be under permanent challenge. So, it corrects not only its own imbalances but also those created by either devious or well-meaning paternalistic governments.

O Capitalismo de Estado nos Países do Sul da Europa

O capitalismo de estado caracteriza-se por ser um sistema económico em que o estado detém uma parte significativa dos meios de produção e ou regulamenta as maiores empresas, interferindo directa ou indirectamente na maioria dos negócios mais significativos. Outra particularidade é que não se identifica com a iniciativa privada e o capitalismo embora não os renegue na sua totalidade. Este sistema pode existir em regimes democráticos ou ditatoriais, com governos de direita ou de esquerda.

Na Europa Ocidental existem duas formas distintas de capitalismo de estado – do tipo Escandinavo e do tipo Mediterrânico. O primeiro surgiu com a ascensão ao poder de partidos sociais-democratas na Suécia e na Inglaterra na década de 1920, enquanto o do tipo Mediterrânico se implantou através de regimes ditatoriais de inspiração fascista em Itália (com Mussolini em 1922), na Espanha (com Primo de Rivera em 1923), em Portugal (com Salazar em 1928) e na Grécia (com Metaxas em 1936).

No final do século XIX e inicio do século XX as ideologias de inspiração socialista e anti-capitalista dividiram-se em três grandes correntes – o nacional-socialismo, o comunismo e a social-democracia.

São vários os factores que explicam porque é que todos os países Mediterrânicos acabaram por adoptar versões mais ou menos radicais da primeira corrente.

Ao nível ideológico o factor preponderante decorreu da origem religiosa da ideologia fascista que podemos reportar à encíclica Rerum Novarum, publicada em 1891 pelo papa Leão XIII, na qual se propugnava o conceito de harmonia social entre o trabalho e o capital sob a égide do estado; em alternativa à luta de classes propugnada pelo socialismo Marxista e à concorrência mercantil advogada pelos Liberais.

Em Itália a conjugação do nacionalismo de direita com o sindicalismo Soreliano de esquerda facilitou a ascensão ao poder de Mussolini que, em 1919, definia o fascismo Italiano como sendo igual ao “socialismo de cabeça para os pés”.

Ao nível político, todos os países Mediterrânicos viveram um século XIX muito conturbado na sequência das invasões Napoleónicas e posteriores guerras de independência e unificação (na Grécia em 1821 e na Itália em 1861) e múltiplas guerras civis resultantes de disputas entre absolutistas e constitucionalistas e monárquicos e republicanos; que viriam a culminar já no século XX com o drama da 1ª Guerra Mundial. Traumatizadas por tanta instabilidade social as populações da Europa do Sul aderiram precipitadamente aos regimes autoritários.

Com excepção da Itália (onde os Aliados facilitaram um regime democrático no final da 2ª Grande Guerra sob a tutela da Democracia Cristã), os regimes autoritários nos restantes países viriam a perdurar até à década de 1970 quando ocorreu a Revolução dos Cravos em Portugal (Abril de 1974), a queda da Junta Militar Grega (Julho de 1974), e a morte de Franco em Espanha (Novembro de 1975).

Após a queda dos regimes de capitalismo de estado de direita nos três últimos países o poder passou para partidos socialistas democráticos de inspiração Marxista que inicialmente procuraram implementar programas de nacionalização no estilo do pós-guerra. No entanto, o descalabro económico causado por essas nacionalizações, o desejo de aderirem à União Europeia e a crise da social-democracia Escandinava levaram-nos a inverter caminho em meados dos anos 1980 e a iniciar programas de privatizações.

Embora alguns líderes dos países do sul desejassem seguir um modelo do tipo Escandinavo, e maioria deles e a população nunca assumiu uma via social-democrata no estilo Escandinavo. Pelo contrário, sempre procuraram uma alternativa Marxista mais consentânea com as tradicionais práticas de nepotismo e corrupção herdadas dos regimes de direita. Assim, no último quarto de século, os respectivos dirigentes socialistas e social-democratas têm oscilado entre o modelo de socialismo liberal que permitiu o aparecimento do capitalismo de gestão nas empresas oligopolistas entretanto privatizadas e um socialismo retrógrado de inspiração Marxista que tenta preservar a regulamentação herdada do sistema corporativo.

No entanto, estas duas vias estão naturalmente em rota de colisão por dependerem do crescimento inexorável da despesa pública não financiável e agravarem as enormes desigualdades existentes. Assim, este modelo híbrido de capitalismo de estado é insustentável a prazo e degenerará novamente em conflitos sociais. Estes só poderão ser superados, com preservação da democracia representativa, se o capitalismo de mercado vier a predominar nos países Mediterrânicos.

Mob Management Style in Communist State Capitalism

The success of dictatorial forms of state capitalism often depends on the adoption of a mob management style.

As is well known, the various Mafia families run both legitimate and criminal activities. Often, what is not realized is that successful mafia bosses learned that they could not run the two types of business in the same way. When taking over lawful businesses they leave in charge the previous managers or employ new professional mangers (often reputable citizens) but appoint a minder to remind such managers that they cannot step out of line. The minder may be a deputy, a security guard or even a driver but the manager cannot doubt that he is the eyes and ears of the boss. This way, the mafia boss avoids turning his criminal associates into lousy managers that would ruin his business while preserving their loyalty by giving them limited power and rewards.

Maverick dictators like Hitler used the same management approach. He used his rogue bunch of SS criminals to instill fear among top civil servants but left intact the efficient German army and government bureaucracy, including the famous financier Hjalmar Schacht as president of the Reichsbank.

In the early 1990s, I personally observed the same policy being pursued by Kazakhstan’s communist-era leader and for-life President, Nursultan Nazarbayev. Before independence, the Kazakhs were predominantly poor and uneducated and the Russians dominated the entire government administration. Instead of packing them back to Moscow, he maintained their positions and privileges if they accepted the tutelage of his handpicked ethnic Kazakhs.

More recently, after the Chinese took over Macau from Portugal I observed the same policy in action. While the Chinese swiftly erased many of the Portuguese symbols in the territory, they kept most of the Portuguese running its administration. They simply appointed a party member from mainland China to monitor them, often despite the resentment among local ethnic Chinese.

Although this mob style of management can be successful in the short run, as it was in the early days of Nazi Germany and as it is now in China, I do not believe that it will be sustainable.

Its failure will happen not because the Mafia’s boss family or the Party Nomenklatura are prone to end up fighting over power (although this often happens), but because of a fundamental flaw of the mob management style.

Lasting management success requires three distinct qualities – investment acumen, business savvy and leadership.

While the mob management style guarantees leadership and may substitute business shrewdness by corruption, robbery or outright threat it can never achieve investment wisdom. It cannot provide the vision and flexibility necessary to anticipate opportunities and allocate capital efficiently. On the contrary, it will inevitably overspend in low return projects aimed at rewarding political clienteles or at securing the bosses’ own glorification and security apparatus.

Therefore, despite its recent success, we believe that communist state capitalism in China is doomed to fail. Unless, of course, the Chinese reverse their ways and move towards market capitalism and democracy.

EDP: O dinheiro não tem cor, mas…

Aparentemente os Chineses compraram a EDP oferecendo o melhor preço. O vendedor (Estado) - fez o que é normal. Vendeu a quem fez a melhor oferta, invocando o princípio geral de que o dinheiro não tem cor. Tudo bem? Não!

Tudo estaria bem se o princípio invocado não tivesse excepções morais e práticas. Sob o ponto de vista moral não é legitimo beneficiar do chamado dinheiro sujo. Sob o ponto de vista prático não podemos ignorar as consequências futuras dos ganhos imediatos.

Admitamos que fazer negócios com regimes ditatoriais não é sempre imoral e concentremo-nos nos aspectos práticos. Estes são fáceis de entender através de uma analogia simples que nos permite demonstrar que a venda de bens não é toda igual.

Por exemplo, se eu quiser vender um automóvel é-me indiferente que o comprador seja Cigano, Siciliano ou Chinês. No entanto, e sem querer ser xenófobo, se quiser vender um andar no meu prédio já não posso ignorar a origem do comprador. Porquê? Porque o valor futuro do meu andar vai ser influenciado pela vizinhança do prédio.

Ora, vender precipitadamente o principal oligopolista no sector eléctrico Português a um regime ditatorial estrangeiro tem os mesmos custos de reputação que vender um andar a um vizinho indesejável.

De onde podem advir tais custos? Desde logo do não querer resolver o problema do endividamento excessivo da EDP através do mecanismo normal da venda de activos e do refinanciamento no mercado. Mas também, e potencialmente mais grave, do previsível aumento das rendas monopolistas cobradas pela empresa.

Quem irá pagar o prometido aumento do endividamento da empresa e a que custo? Serão naturalmente os consumidores de energia eléctrica, isto é, todos nós.

Ora, acontece que para subsidiar a ‘máfia’ das eólicas e a ineficácia da indústria nós já temos custos energéticos muito superiores aos dos nossos concorrentes que comprometem gravemente a nossa competitividade internacional. Por isso, é fácil estimar que o agravamento dessa falta de competitividade terá custos muito superiores ao diferencial de preço oferecido pelos Chineses.

Na verdade, vender participações do estado não é sinónimo de privatizar. Como a própria palavra diz privatizar é vender a privados. Por isso temos de nos interrogar, porque é que só houve um concorrente privado que se recusou a subir a sua oferta? Porque a operação de venda foi precipitada e mal conduzida.

Substituir um accionista estatal de um país democrático por um accionista estatal estrangeiro, ainda por cima de um país não aderente à Convenção anti-corrupção da OCDE, não augura nada de bom para um país como o nosso empobrecido e minado pela corrupção. Mal por mal é preferível um regime de capitalismo de estado democrático do que um de capitalismo de estado comunista e ditatorial.

Por isso, o chamado negócio do ano deveria ser chamado o pior desastre do ano.

Christmas, Family and Happiness

It is time to wish all my readers a Merry Christmas and Happy New Year!

If you are hurrying to buy the last present do not worry, the family reunion is more important than the presents. So, spare a moment to think about those who are alone or have no family or friends to visit over Christmas.

You may have heard this cliché many times. However, we must wonder why Christmas is so significant in bringing families together and why families are so important for human happiness. Here are some facts: A recent study on doing things together found evidence that: “The youngsters with mental health complaints ate less frequently with both parents than the youngsters in the comparison group. They also shared less activities and practiced less family rituals—union and life cycle—than the families of the youngsters in the comparison group, and showed a lower level of satisfaction in perceived family function.”

If you like lots of statistical analysis you can find here plenty o statistics related to life satisfaction and happiness. Community celebrations and extended families often correlate with happiness, but the facts are usually difficult to interpret. Therefore, if you are curious about happiness economics Wikipedia provides a simple introduction here.

Anyway, even if you think that ritual celebrations create a travel nightmare, limit your personal freedom and you cannot stand some boring relatives, try to be tolerant. You will find that tolerance is an important virtue to achieve happiness.

So, enjoy your holiday season!

A Qualidade dos Políticos de Hoje e do Tempo de Salazar

As declarações na semana passada de Pedro Nuno Santos, ex-dirigente da Jota Socialista e porta-voz do Partido Socialista para a Economia, sobre o não pagamento da divida soberana não foi apenas mais uma demonstração da baixa qualidade da classe política Portuguesa.

As declarações confirmam também a inquestionável inferioridade média da classe política actual em relação à classe política do anterior regime, e são antes de mais uma ilustração clara das razões dessa inferioridade.

Os dois regimes de capitalismo de estado que vigoram no país há mais de 80 anos – o corporativismo de direita até 1974 e o socialismo de esquerda desde então – assentam igualmente na promoção do nepotismo e na criação de uma classe política dependente das “rendas e mordomias” do exercício da governação. Ambos os regimes procuraram arregimentar os jovens em organizações partidárias de juventude – Salazar na Mocidade Portuguesa e os partidos actuais nas “Jotas” – para funcionarem como fornecedoras de quadros políticos.

Se os dois seguiram a mesma estratégia de promover a partidocracia em detrimento da meritocracia, então porque é que os políticos actuais são piores? Fundamentalmente por duas razões.

Primeiro, porque a Mocidade Portuguesa sendo uma organização com carácter militarista acabou por fornecer sobretudo quadros para as forças militares e de segurança deixando em aberto as restantes áreas da política. Pelo contrário, o carácter civil das actuais “Jotas” permitiu alargar a sua intervenção à totalidade das áreas políticas.

A segunda razão tem a ver com a personalidade dos fundadores dos dois regimes. Enquanto Salazar era um académico de mérito inquestionável, os ‘’associativos” que fundaram o actual regime eram alunos fracos ou cábulas que concluíram os respectivos cursos com notas baixas ou através de diversos expedientes.

Consequentemente, em contraste com os políticos actuais, Salazar não desconfiava ou temia os mais inteligentes e frequentemente recrutava os seus colaboradores entre os seus pares (em termos de inteligência e mérito académico).

Pelo contrário as “Jotas” actuais recrutam os seus membros nas associações académicas em função da sua capacidade de ganhar eleições que constituem a sua actividade exclusiva e razão de ser. Naturalmente, tais associações acabam por atrair sobretudo os estudantes cábulas e peritos em expedientes para tirar o curso com o mínimo de esforço.

Em suma, enquanto não houver uma “revolução de nerds” ou qualquer outra revolução inspirada no mérito e que acabe com o actual regime de mediocridade, a melhoria da classe política Portuguesa só ocorrerá se os líderes partidários limitarem o recrutamento de quadros políticos oriundos das “Jotas”; ou, se os estudantes repudiarem a “eleitoralite aguda” das associações de estudantes que apenas serve para a formação de “associativos” politiqueiros.

The German Surplus and the Euro Zone Demise

Here are some figures someone should have explained to Mrs. Merkel, before she coerced European leaders (with the exception of Mr. Cameron, the UK prime minister) into fiscal fundamentalism.

First, a look at German savings:

With a slow growing economy, Germans save every year €130 billion, or 6% of their income, that they have to lend abroad. With the exception of the government, all sectors of the economy are net savers. Even the government managed to run a balanced budget during the financial crisis of 2008.

The problem with this Teutonic frugality is that it puts a burden on its trading partners, in particular those in the Euro Zone. Germany is currently running a current account surplus of about €140 billion per year, of which more than half (€73 billion) with her Euro Zone partners (of which Italy, Spain, Greece and Portugal account for half):

Simple national accounting arithmetic tells us that the reverse picture of a surplus is a deficit. Therefore, a reduction in the external deficits in the southern European countries will have to be matched by a partial reduction of the German surplus.

Should Germany succeed in the policy of bringing its Government deficit to zero as well those of the other Euro countries, this would have to be matched either by an increased external surplus (with the US, UK and other countries) or by a reduction in German economic growth and savings. Lower growth with the same rate of saving by Germans will depress the exports of other Euro area deficit countries to Germany and will depress further their growth in a recessionary spiral.

In summary, the misunderstanding of economic interdependence between Euro Area member countries and Mrs. Merkel housewife economics risk ruining the rest of Europe.

Is the ECB Intent on Replacing Euro Hara-Kiri by Euthanasia?

Another useless EU Summit - thank you Mr. Cameron for killing the new “Merkozy” version of an absurd fiscal union for the entire EU. This time, the absurdity of setting a budget limit of 0.5% of GDP (when it has been unable to comply with the existing limit of 3%), was compounded by requiring its inscription as a rule in national legal systems at constitutional or equivalent level (see here why this is a mistake).

Let us now hope that a referendum in Ireland or any other country will kill the alternative proposal for a fiscal union among Euro Zone members through a new "fiscal compact". As we said here, a fiscal union between Germany and France may make sense but it would be a disaster for the entire Euro Zone.

The potential collapse of the Euro Zone will not be due to a fiscal problem in the Euro Area; which does not exist, despite the fact that three smaller members have excessive debt and Germany has an excessive current account surplus. The problem resides in the ECB’s refusal to act to stop the speculation against the Euro by invoking that its charter does not allow for the monetization of fiscal deficits.

Mr. Draghi is either naïve or wants us to believe in fairy tales. During his last press conference, he said that funding the IMF to finance exclusively the Euro Zone governments would be against the ECB charter. However, the ECB practice of accepting modern day versions of accommodation bills, in the form of bank drafts and bonds issued and subscribed by the same bank with a government guarantee and used to purchase the debt of the said government, is a more dangerous form of debt monetization since it lacks any kind of conditionality. Moreover, it puts those governments in the position of sitting ducks for speculative attacks.

As we said before bank-to-bank loans with strong conditionality are preferable. Obviously, we do not advocate that the ECB should negotiate or monitor such conditionality. Specialized institutions such as the IMF or the EFSF/ESM should do that.

Unfortunately, as we said repeatedly and the experience of Greece, Ireland and Portugal shows the IMF adjustment policies for monetary unions are seriously flawed.

Yet the ECB did not demand from the European Council that the ESM should take its place. Instead, the Council decided that all EU member states would lend to the IMF an extra 200 million Euros in the hope that non-EU countries might do the same.

In summary, by accepting the self-inflicted fiscal Darwinism of Germany that will lead to expelling peripheral countries from the Euro Zone, despite a half-baked mix of ECB and IMF support, will not restore confidence in the Euro. All it does is to replace the previous ECB hara-kiri intent with a slow euthanasia carried out by an IMF firing squad.

Passos Coelho e a Contabilidade Criativa

Este fim-de-semana o Primeiro-ministro deixou o país perplexo com a notícia de que tinha 2 mil milhões de Euros para injectar na economia. Onde é que ele foi buscar o dinheiro? Aparentemente a receita extraordinária com os fundos de pensões dos bancos teria criado essa folga orçamental.

Infelizmente as ditas receitas extraordinárias não são verdadeiras receitas, mesmo que o Eurostat diga que sim.

Já o famigerado Sócrates tinha tido tão brilhante ideia ao contabilizar os adiantamentos das PPPs como receita, e o resultado está à vista.

Para perceber porque é que a compra de um fundo de pensões não pode ser considerado como uma receita imagine-se que uma seguradora pretende vender um fundo de pensões. Se o valor actual das obrigações futuras do fundo for 100 e o fundo detiver valores realizáveis no valor de 100 a seguradora poderia vender o fundo por um valor correspondente apenas ao goodwill estimado da carteira de clientes, por exemplo 10%. Porém, se os valores detidos pelo fundo fossem apenas 50% das obrigações a seguradora pagaria ao comprador 40. Isto é, o equivalente à recapitalização do fundo menos o valor do goodwill.

Repare-se agora na situação do comprador, por exemplo outra seguradora. Esta tem várias maneiras de fazer o investimento. Pode pagar 50 em dinheiro e pedir emprestados 60 para recapitalizar o fundo e pagar o goodwill ao vendedor. Neste caso, o seu activo passaria a valer 110 (fundo mais goodwill) enquanto o passivo aumentava para 60 e os capitais próprios continuariam a ser 50. Isto é, não haveria lugar ao reconhecimento de gastos ou receitas. Se optasse por receber os 40 da subcapitalização do fundo, o seu activo passaria a ser 150 (= 50 dinheiro + 40 pagos pelo vendedor + 10 goodwill + 50 valor do fundo) enquanto o passivo e capitais próprios passariam a ser 150 (= 100 das obrigações do fundo + 50 de capitais próprios). Mais uma vez não havia lugar ao reconhecimento de perdas ou receitas.

Em ambos os casos o comprador estaria a fazer um investimento, embora financiado de maneira diferente. Na segunda modalidade o investimento seria apenas mais alavancado e arriscado. Se o investimento seria lucrativo ou desastroso só se pode saber no futuro; dependendo da rentabilidade dos valores adquiridos e do montante das pensões a pagar anualmente. Por exemplo, se no primeiro ano o fundo tivesse de pagar 5% e ganhasse apenas 3% então teria de reconhecer um prejuízo de 2%.

No caso dos fundos de pensões dos bancários adquiridos pelo Estado Português optou-se pela segunda modalidade. Eis os valores disponíveis de acordo com a comunicação social: O valor dos fundos de pensões dos bancários está avaliado em 14 mil milhões de Euros. Este ano os vendedores (fundos dos bancários) transferiram para o comprador (Estado) 6 mil milhões de Euros de valores mobiliários. Entretanto o Estado passará a contribuir com 0.5 mil milhões de Euros anualmente para a Segurança Social para ela pagar as pensões dos bancários.

Será possível saber desde já se o Estado fez um bom ou mau negócio? Sem mais informação sobre as condições do negócio e a qualidade e valor dos activos comprados pelo Estado, não é possível saber.

Porém, é fácil concluir que um empréstimo forçado dos trabalhadores e pensionistas bancários em vez do financiamento da Troika será mais dispendioso; a não ser que o Estado não pense pagar a totalidade da divida contraída.

Em resumo, o uso de contabilidade criativa por parte do Governo para contabilizar um empréstimo como uma receita não é um bom prenuncio para quem diz querer resolver o problema da divida pública.

Is the ECB-IMF Proposed Back-to-Back Loan Enough to Stop the Euro Suicide?

It seems that the ECB is considering moving towards the type of back-to-back loan solution that we advocated in a previous post to stop the speculative bet on the collapse of the Euro. Bloomberg has just announced that the ECB is in talks with the IMF to set up a special $270 billion lending facility that would bypass the legal constraint of acting as lender of last resort to Euro Zone governments.

Although the details are not yet known, this is a positive development. Its main advantage is that it leaves the onus of imposing the necessary conditionality terms to the IMF, a task outside the remit of the ECB. However, the IMF failure in the Greek adjustment program raises serious doubts on its ability to deal with the Euro zone crisis.

We would prefer a European solution, intermediated and co-financed by private banks backed by the reformed European Financial Stability Facility, once it gets competence in adjustment lending.

Still, to be credible the ECB needs to go further. First, it needs to make sure that the size of the facility is big enough to leave no doubt about its power (the $270 billion reported are a fraction of what is needed). Second, it needs to ensure that the IMF can speed up its decision-making process. Finally, and most importantly, needs to stop its programs of bond buying in the secondary market that are feeding the speculation. A substantial reduction in the bond supply issued by some sovereigns is indispensable to squeeze those shorting the Euro.

In conclusion, the ECB has finally taken the first step in the right direction. Let us hope that it is followed by additional measures and is not offset by the fiscal fundamentalism that the surplus countries are trying to impose in whole Euro zone.

Mário Soares e o Problema do Socialismo

Mário Soares subscreveu mais um manifesto intitulado “Novo Rumo”, onde reitera a sua conhecida aversão à chamada 3ª via do socialismo e da social-democracia a quem acusa de terem “sido colonizadas na viragem do século pelo situacionismo neo-liberal”.

O Socialismo é uma relíquia do século XIX, que tentou encontrar uma alternativa à emergência do sistema económico capitalista que então substituía com sucesso um regime feudal baseado na servidão. Porém todas as alternativas socialistas que foram tentadas – socialismo utópico, comunismo, nacional-socialismo e auto-gestão ao estilo Jugoslavo - redundaram em estrondosos fracassos geradores de miséria e guerra.

Por isso, a maioria dos socialistas teve de se conformar à aceitação do capitalismo, endossando políticas mais ou menos sociais-democratas que visavam gerir um capitalismo regulado e com maiores preocupações sociais.

Porém gerir um sistema em que se não acredita nunca pode dar bom resultado. Quando os Socialistas não “metem o socialismo na gaveta”, como Mário Soares fez durante a sua breve passagem pelo Governo, ficam sem saber o que fazer, o que os coloca à mercê de interesses obscuros, ou então enveredam por experiências regulamentadoras ou despesistas que atrofiam a iniciativa empresarial e levam ao descalabro financeiro.

Por isso, salvo raras excepções, as experiências governativas socialistas acabam sempre por aumentar as desigualdades, a corrupção, a injustiça, o desemprego, as despesas públicas, o endividamento, a pobreza e a inflação.

Em termos históricos, não deixa de ser irónico que das duas principais ideologias de oposição ao feudalismo (o Liberalismo que apoiava o capitalismo emergente e o Socialismo que se lhe opunha e tentava criar uma alternativa), tenha sido o Liberalismo o primeiro a perder influência política logo que a supremacia do capitalismo se afirmou no inicio de século XX.

É igualmente irónico que a 3ª via do socialismo tenha dado um seguimento tão entusiasta às experiências neo-conservadoras de Reagan e Thatcher que, a partir das indústrias reguladas, criaram o emergente capitalismo de gestão. Na verdade, o capitalismo de gestão é hoje a principal ameaça ao capitalismo. Porém, tal como o corporativismo promovido pelo nacional-socialismo falhou, também o capitalismo de gestão irá soçobrar perante a superioridade do capitalismo de mercado.

Soares tem razão em afirmar o falhanço da 3ª via. No entanto, coloca-se na posição de “Velho do Restelo” tentando chamar à razão a velha guarda socialista. Porém, enquanto o capitalismo de mercado continuar a ser a máquina mais eficaz a gerar riqueza, não vale a pena tentar novas versões de um ideal socialista falhado. Da “velha guarda socialista” dificilmente podemos esperar novos paradigmas.